证券时报记者 吴瞬
2025年以来，科技、创新药领衔港股市场上演了一场牛市，恒生指数涨幅一度超过30%，恒生科技指数的涨幅更是一度超过50%。但自10月以来，恒生科技指数却是“画风突变”，在不到2个月的时间中，最大回撤已超过15%，而在最近4个交易日更是出现“4连跌”。
不过，在众多分析人士看来，当前恒生科技的短期调整并未改变港股科技龙头的长期投资逻辑；而在腾讯“混元”大模型、阿里千问等技术应用逐渐落地的背景下，市场开始更多关注AI（人工智能）落地对推动互联网企业实现二次增长的具体成效。长期来看，在估值优势、资金支撑与AI助推产业升级的多重驱动下，恒生科技指数的长期投资价值依然值得期待。
港股科技龙头
“画风突变”
今年10月前和10月后的港股科技龙头股，完全是“冰火两重天”的分化处境，也是走势分化的关键分水岭。
在今年10月前，港股科技龙头股可谓是“春风得意”，在恒生科技的30只成份股中，有9只个股的涨幅超过100%，其中涨幅第一的华虹半导体更是上涨将近270%；还有腾讯、百度、小米集团等8只个股涨幅超过50%；而出现下跌的仅有美团和海尔智家这两家，美团下跌幅度超过30%。
但自10月之后，这些港股科技龙头却是“画风突变”：10月以来，恒生科技的30只成份股中，仅有美的集团、海尔智家等4只个股上涨，有7只跌幅超过20%，其中如理想汽车、舜宇光学科技的跌幅超过27%；有10只跌幅在10%到20%之间。此外，腾讯以及美团的跌幅均在5%左右。
而在资金流上，也可以明显发现，南向资金在部分恒生科技成份股中出现了小幅流出的现象。Wind数据显示，在最近一个月中，南向资金净卖出最多的个股是阿里巴巴，净卖出额达到25亿港元，理想汽车的净卖出额也达到12亿港元，舜宇光学科技和快手也有数亿港元的净卖出。
对此，汇生国际资本总裁黄立冲表示，恒生科技近期下跌主要叠加三股力量：“其一，前期涨幅过大，估值和仓位都偏满，10月本身就是一轮集中获利了结；其二，10月10日美国宣布对中国商品加征最高100%关税并收紧关键软件出口管制，13日恒指大跌，科技股作为‘政策敏感资产’被系统性降估值；其三，海外尤其是美股AI龙头在11月出现‘迷你股灾’，一周市值蒸发约8000亿—1万亿美元，纳指周跌约3%—3.7%，直接压低全球科技风险偏好。”
此外，近期恒生科技市场或许还受到年底风格切换的影响，临近年底，更多资金开始关注银行、非银金融等红利资产，而非科技类的高波动资产。兴证国际就指出，由于港股本年度累积了比较大的升幅，个别股票更是翻倍，投资者及基金经理于年底前倾向于锁定利润，资金由高增长类别股份流向高息防守类别股份。由于市场投资风格出现转向，所以传统经济股份偏强，而新经济股表现则乏善可陈。
短期波动
未改长期逻辑
不过，短期波动之下，恒生科技指数的长期投资逻辑并未发生根本变化。在不少人士看来，恒生科技成份股主要是一些并未在A股上市的互联网巨头以及一些半导体、新能源汽车公司，这些公司对内地投资者和全球投资者而言，都是稀缺资产。
前海开源基金首席经济学家、基金经理杨德龙指出，近期科技股出现调整，恒生科技指数一度出现较大幅度回落，很多投资者比较迷茫，不知道这是趋势性回落还是上涨过程中的调整。“我倾向于认为港股和A股一样，牛市将持续两到三年的慢牛长牛，而不是一年的行情。恒生科技指数对应的科技互联网板块也都是经济转型受益的公司，因此恒生科技指数的调整应该是短期调整。”
对此，黄立冲还认为，从估值看，当前恒生指数和恒生科技指数的定价仍明显低于2021年高点。到9月下旬，恒指和恒生科技指数的市盈率约为11.8倍和23.7倍，而2021年峰值分别在17.6倍和70倍左右，恒生科技指数点位也仍较历史高位低约四成。
此外，在不少分析人士看来，港股科技汇聚了中国经济转型中最具活力的科技创新力量，在AI与全球化双轮驱动的背景下，当下港股科技仍是布局中国新经济的重要阵地。
市场各方关注
AI落地效果
今年港股的科技股行情，在年初时还是源于DeepSeek的横空出世，一举将中国科技股推向全球视野，也让全球市场再次重估这些中国核心资产。但随着近一年的时间过去，美股市场开始产生对AI泡沫的担忧，而对于国内的科技巨头们而言，市场则更关注和期待AI的落地效果。
对此，黄立冲坦言，在AI和机器人等新技术层面，今年港股科技的重估逻辑已经从“讲故事”走向“看报表”。腾讯三季报收入同比增长约15%，管理层强调“混元”基础大模型和“代理型AI”在广告投放、内容生产和游戏运营中的渗透，内部披露超过九成工程师已在日常开发中使用AI工具，广告和游戏业务的效率改善开始反映在利润表上。阿里巴巴则多次上调未来三年AI与云基础设施投入，单次宣布追加投资就超过500亿美元规模，相关季度AI收入保持三位数增速，并带动股价单日上涨接近两成。此前DeepSeek等国产模型的突破也曾触发一轮“中概AI行情”，使恒生科技指数连续多周录得自2020年以来最强升势。AI已经在现金流和估值两端对头部平台产生实质拉动。
尤其是在美国市场的AI股经历了“8000亿—1万亿美元市值回吐”的估值校正后，全球AI资产定价已经从“全面溢价”切换到“择优加分”：投资者更看重单位资本开支能带来多少可验证盈利，而不是单纯模型性能或算力扩张。
在这样的环境下，黄立冲判断：AI和机器人会推动一轮“结构性重估”，收益主要集中在腾讯、阿里、百度等有数据、有场景、有云基础设施的综合平台和部分硬件/算力链公司；缺乏自有生态、只靠讲AI概念的小票，反而可能在全球去泡沫过程中持续被边缘化。未来一到三年，恒生科技指数更可能走出“龙头缓慢抬升＋整体高波动”的路径，而不是指数层面的普涨牛市。AI会成为港股科技股中长期价值修复的发动机，但只有能够把AI写进利润表的公司，才配享受真正的价值重估。
“今年科技板块一枝独秀有深刻背景，‘十五五’规划建议已经正式公布，从规划方向来看，重点推动的就是科技创新板块，像今年表现不俗的仿生机器人、芯片、半导体、算力、算法、低空经济、深海装备、创新药等。现在政策对于科技创新的支持，有望在未来两三年转化成实际业绩，这让科技股的上涨更有持续性。”杨德龙说。
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